شركات خزينة بيتكوين تخسر الملايين لكن الاستراتيجية لا تتغير حتى عند 78 ألف دولار

تم تصميم خزائن بيتكوين لتبدو غير مريحة في حالات الانخفاض، لأن الصفقة التي تديرها بسيطة: أخذ أصل متقلب، ووضعه في الميزانية العمومية للشركة، وتمويل المزيد منه من خلال أسواق رأس المال. عندما ينخفض بيتكوين، فإن الخسارة بالقيمة السوقية هي الهدف، وليست النكتة.

السؤال الحقيقي هو ما إذا كانت الشركة تستطيع الحفاظ على آلة التمويل الخاصة بها تعمل لفترة كافية حتى تتأرجح التقلبات السعرية في الاتجاه الآخر.

يحول سعر بيتكوين البالغ حوالي 78,500 دولار في 1 فبراير المحادثة حول الخسائر غير المحققة إلى اختبار ضغط للجميع الذين اشتروا بالقرب من قمم الدورة، وتذكير بأن المتبنين الأوائل لا يزالون يحتفظون بمخازن كبيرة حتى عندما تبدو العناوين قبيحة.

• Strategy تحتجز 712,647 BTC بمتوسط تكلفة حوالي 76,037 دولار لكل BTC، مما يضعها في حوالي 1.76 مليار دولار في الأرباح على الورق.
• Metaplanet تحتجز 35,102 BTC بسعر 107,716 دولار، حوالي 1.03 مليار دولار في الخسائر.
• Trump Media تحتجز 11,542 BTC بسعر 118,529 دولار، حوالي 462 مليون دولار في الخسائر.
• Tesla تحتجز 11,509 BTC بسعر 33,539 دولار، حوالي 517 مليون دولار في الأرباح.
• Coinbase تحتجز 14,548 BTC بسعر 71,465 دولار، حوالي 102 مليون دولار في الأرباح.

بالنسبة للشركات التي يظهر فيها BitcoinTreasuries الرصيد ولكن ليس متوسط التكلفة، فإن أي حسابات "خسارة غير محققة" تصبح تقديرية.

Bullish، على سبيل المثال، مدرجة عند 24,300 BTC بدون أساس تكلفة. إذا تعاملت مع إغلاق 31 أغسطس 2025 البالغ 108,248 دولار كبديل تقريبي للفترة التي كانت فيها الخزائن المتأخرة في الدورة تبني صفقاتها، فإن ذلك سيعني شيئًا مثل 621 مليون دولار من الخسائر الورقية بسعر اليوم، لكن هذا مجرد افتراض تقريبي جدًا ومتشائم جدًا.

American Bitcoin Corp مدرجة عند 5,843 BTC بدون متوسط تكلفة معلن. إذا قمت بالاستناد إلى إغلاق 31 مايو 2025 البالغ 104,654 دولار كبديل حول تاريخ "محتفظ به منذ"، فستحصل على انخفاض تقديري قدره 128 مليون دولار.

MARA مدرجة عند 53,250 BTC بدون متوسط تكلفة معلن، مما يجعل أي تقدير لخسارة الصفقة الكاملة مضاربة.

هذا الانزعاج هو السبب في استمرار عودة الحديث حول "الخسائر غير المحققة". فهو يأخذ أصل خزينة متقلب ويجبره على المرور عبر لوحة نتائج ربع سنوية. لكن تلك اللوحة هي أيضًا ما اختارته هذه الشركات عندما قررت إدارة بيتكوين كاستراتيجية ميزانية عمومية بدلاً من صفقة.

الخسائر الورقية طبيعية لأن التقلبات السعرية هي المنتج

إذا أرادت شركة الجانب الإيجابي من بيتكوين، فعليها قبول الجانب السلبي من بيتكوين علنًا. هذه هي المقايضة لامتلاك أصل يمكن أن يتحرك عشرات الآلاف من الدولارات في غضون عام. عندما يكون السوق ضعيفًا، تنمو الخسائر الورقية بسرعة، وتبدو أكبر إذا جاء المشتري متأخرًا.

Metaplanet مثال جيد على ذلك لأن متوسط التكلفة المعلن لا يزال أعلى من السعر الحالي. عند 35,102 BTC و107,716 دولار لكل عملة، فإنها تحمل فجوة كبيرة بالقيمة السوقية حيث يستقر بيتكوين بالقرب من 78,500 دولار.

Trump Media تظهر نفس النمط، مع متوسط تكلفة أعلى لكل عملة ومخزون أصغر. في كلتا الحالتين، يمكن أن يبدو الرقم الرئيسي وكأنه فشل عندما يكون السوق في انخفاض، على الرغم من أن الاستراتيجية لم تعد أبدًا بربعات سلسة.

Tesla وCoinbase يمكنهما مواجهة الانخفاض بسهولة أكبر لأن متوسط تكاليفهما أقل بكثير من سعر السوق اليوم. غالبًا ما يُعامل هذا الاختلاف في نقطة الدخول كحظ، لكنه يصف أيضًا فجوة هيكلية: يحصل المتبنون الأوائل على الوقت، بينما يحتاج المتبنون المتأخرون إلى التمويل كوسادة لهم.

Strategy تقع في مكان ما في المنتصف. متوسط تكلفتها الإجمالي أقل من سعر السوق الفوري الحالي، لذا فإن الصفقة الأساسية لا تزال إيجابية. لكن مشترياتها الأخيرة كانت تحدث على مستويات أعلى بكثير من ذلك المتوسط، ولهذا السبب يمكن أن تكون الشركة في صعود على المخزون مدى الحياة بينما لا تزال تضيف شرائح جديدة تنخفض تحت الماء بسرعة.

لهذا السبب الخسائر غير المحققة ليست المخاطرة الأساسية هنا. المخاطرة الأساسية هي ما إذا كانت الشركة تستطيع الاستمرار في تمويل المشتريات وخدمة الالتزامات خلال دورة الانخفاض دون أن تضطر إلى البيع.

المخاطرة الحقيقية هي مجموعة التمويل، وليس الرقم الأحمر

استراتيجية خزينة بيتكوين هي استراتيجية تمويل مع غلاف بيتكوين. بمجرد قبول ذلك، يتوقف تجاوز التقلبات السعرية عن كونه خط تحفيزي ويصبح مشكلة في الميزانية العمومية.

Strategy هي الحالة الأوضح لأن لديها إيقاعًا ثابتًا من المشتريات. أفادت بشراء 22,305 BTC بين 12 يناير و19 يناير، وكشفت عن 2,932 BTC أخرى تم شراؤها بين 20 يناير و25 يناير، ليصل إجمالي الحيازات إلى 712,647 BTC.

هذه المشتريات هي ما يبقي السوق مطمئنًا بأن الآلة تستمر في العمل. هذا النوع من الثقة قيم عندما يكون السعر مرتفعًا لأنه يدعم القصة بأن الأسهم يمكن استخدامها كجسر للحصول على المزيد من بيتكوين. لكنها تصبح هشة عندما يكون السعر ضعيفًا، لأنها تظهر أن الجسر يصبح أكثر تكلفة.

إذا انخفض سعر السهم أسرع من بيتكوين، يصبح التخفيف أثقل لكل وحدة BTC مكتسبة. إذا تشددت أسواق رأس المال، ترتفع تكلفة جمع الأموال. إذا تم تداول الأسهم بخصم من القيمة الأساسية لـ BTC، فإن إصدار الأسهم يشعر بالعقاب ويمكن أن يغذي حلقة حيث كل زيادة تضعف المطالبة لكل سهم.

ذلك لأن ما يجبر البيع هو عدم التطابق بين احتياجات النقد وخيارات التمويل، وليس الخسائر نفسها. من الناحية النظرية، يمكن لشركة أن تحتفظ بخسائر ورقية كبيرة إلى أجل غير مسمى إذا كان لديها الوقت والسيولة ولا توجد استحقاقات صعبة تتطلب إجراءً في لحظة سيئة.

ومع ذلك، يمكن أيضًا محاصرة خسائر الشركة الورقية إذا كان لديها التزام قريب الأجل لا يمكن إعادة تمويله، أو إذا اعتمدت على علاوة سوقية اختفت.

يعقد عمال التعدين الصورة لأنهم يمكنهم إضافة BTC من خلال الإنتاج بدلاً من المشتريات، لكنهم لا يزالون يواجهون نفس مشكلة التمويل من خلال قناة مختلفة: تكاليف التشغيل.

على سبيل المثال، MARA مدرجة عند 53,250 BTC، وكشفت أيضًا عن شراء مباشر في السوق لـ 400 BTC في أكتوبر الماضي.

إذا تعاملت مع نظام أسعار أكتوبر كممثل لمشتريات نهاية الدورة، فإن الخسارة الورقية على الشرائح عالية التكلفة يمكن أن تكون كبيرة حتى لو كان لدى الشركة مخزون كامل بمتوسط تكلفة أقل بكثير من التعدين والتراكم السابق.

النقطة هنا ليست تحديد MARA برقم خسارة واحد. النقطة هي أن عمال التعدين ينتهي بهم الأمر أيضًا إلى إدارة مخاطر التوقيت عندما يختارون الاحتفاظ خلال الانخفاض بدلاً من البيع لتسهيل التدفق النقدي.

بالنسبة للوافدين الجدد إلى لعبة خزينة بيتكوين، ينطبق نفس المنطق مع وسائد أقل.
Bullish مدرجة عند 24,300 BTC ولا تظهر متوسط تكلفة عام على BitcoinTreasuries. إذا تم تجميع هذا المخزون إلى حد كبير حول مستويات أسعار أواخر 2025، فإن الضربة بالقيمة السوقية يمكن أن تكون وحشية عند 78,500 دولار، لكن ما يهم هو ما إذا كانت التدفقات النقدية التشغيلية للشركة ومدرج التمويل يمكن أن يتحملا تلك الضربة.

"تحمله" هو خيار سياسي يظهر في الشراء التالي

أفضل طريقة لفهم استراتيجية خزينة بيتكوين للشركة هي مراقبة ما يحدث عندما تحصل على فرصة للشراء بينما هي تحت الماء.

اشترت Metaplanet 4,279 BTC في 30 ديسمبر 2025، وتجلس بمتوسط تكلفة أعلى من سعر السوق الفوري في 30 يناير. إذا استمرت في الشراء في الضعف، فإنها تختار توسيع التعرض بينما لوحة النتائج سلبية، مراهنة على أن العائد طويل المدى يهم أكثر من الظهور على المدى القصير.

إذا تباطأت، فهذا يعني أنها تختار حماية السيولة وتقليل فرصة أن تتصادم احتياجات التمويل مع ضعف السعر. لا يوجد خيار أفضل؛ إنها مجرد ميزانيات مخاطر مختلفة.

Trump Media تقع في نفس فئة الدخول المتأخر في بيانات BitcoinTreasuries، مع متوسط تكلفة مرتفع وخسارة غير محققة كبيرة بالأسعار الحالية.

السؤال العملي هو ما إذا كانت تعامل بيتكوين كاحتياطي خزينة طويل المدى يمكن تجاهله خلال التقلبات السعرية، أو كاستراتيجية موجهة للسوق يجب الدفاع عنها من خلال دعم سوق رأس المال المستمر.

هذا عكس Strategy تقريبًا، والتي تستمر في الشراء حتى عندما يتدهور السوق، لأن التوقف سيُنظر إليه على الأرجح على أنه انهيار الآلة. هذا هو العقد المخفي الذي توقعه شركات الخزينة مع مستثمريها: التقلبات السعرية جيدة، لكن عدم الاتساق مكلف.

في الوقت نفسه، تُظهر Tesla وCoinbase كيف تظل بعض الشركات غير متأثرة فعليًا بسوق غارق في الأحمر.

عندما يقع متوسط تكلفة الشركة دون السعر الفوري، لا تنتج الانخفاضات نفس السرد الوجودي، على الرغم من أن بيتكوين متقلب بنفس القدر بالنسبة لهم كما هو للجميع. يمكن لتلك الشركات الانتظار لفترة أطول قليلاً لأن السوق لا يطلب منها تفسير سبب شرائها القمة.

الخسائر الورقية مهمة لأنها تختبر ما إذا كانت الاستراتيجية مبنية من أجل البقاء أو من أجل المظهر. تفشل استراتيجية خزينة بيتكوين في الانخفاض فقط عندما تفقد الشركة القدرة على الانتظار.

كل شيء آخر، بما في ذلك الرقم الأحمر، هو مجرد تكلفة لعب اللعبة.

ظهر المنشور شركات خزينة بيتكوين بملايين في الخسائر لكن الاستراتيجية لا تتغير حتى عند 78 ألف دولار لأول مرة على CryptoSlate.