In questa Bolla di Incentivi, Chi Pagherà per la Falsa Prosperità di Lighters?

Autore: Zhou, ChainCatcher

Recentemente, il nome Lighter è stato ovunque nella community, con un forte sentiment che lo circonda in tutto, dalle discussioni sulla valutazione e ai calcoli dei premi farm di punti alla speculazione sui tempi del TGE e sulle fluttuazioni dei prezzi del pre-mercato.

Exchange come Binance e OKX hanno annunciato successivamente il listing del trading pre-mercato del token LIT. Polymarket prevede che esiste una probabilità superiore al 50% che la sua valutazione post-TGE supererà i 3 miliardi di dollari. Il segnale di trasferimento on-chain di 250 milioni di token LIT ha completamente acceso il sentiment FOMO. Tutto sembra procedere senza intoppi, e Lighter è senza dubbio uno dei progetti più attesi nel mercato crypto alla fine dell'anno.

Tuttavia, mentre tutti stanno calcolando quanti LIT e TGE possono essere scambiati e quanto salirà il prezzo, le questioni più fondamentali vengono dimenticate: Quanto di questa frenesia da airdrop è crescita reale, e quanto è solo un'illusione fugace alimentata da una bolla? La traccia Perp DEX possiede davvero un valore sostenibile?

Anchor Price di Valutazione e la Trappola a Zero Commissioni

Nel settore Perp DEX ferocemente competitivo del 2025, Lighter ha forgiato un percorso di espansione unico. Rispetto alla svolta di Hyperliquid attraverso eccezionali capacità operative e una narrativa equa senza supporto VC, e al premium del brand di Aster supportato dall'ecosistema Binance, Lighter ha scelto di abbracciare profondamente il capitale di primo livello.

Secondo RootData, Lighter ha completato un massiccio round di finanziamento da 68 milioni di dollari a novembre di quest'anno, guidato da Founders Fund e Ribbit Capital, con la partecipazione anche di Robinhood. La sua valutazione pre-TGE ha raggiunto 1,5 miliardi di dollari, e prima di questo, era stata supportata da istituzioni consolidate come Dragonfly e Haun Ventures.

Guardando le metriche, Defillama mostra che l'open interest (OI) di Lighter ha raggiunto 1,572 miliardi di dollari, con ricavi mensili di 10,27 milioni di dollari e ricavi annualizzati che si avvicinano a 125 milioni di dollari. In termini di volume di trading, Lighter ha registrato 227,19 miliardi di dollari negli ultimi 30 giorni, superando persino i benchmark del settore Hyperliquid (175,05 miliardi di dollari) e Aster (189,034 miliardi di dollari), ed è stato una volta considerato dal mercato come un cavallo oscuro nel perp DEX quest'anno.

Gli analisti di mercato ritengono che le ambizioni di Lighter si estendano ben oltre l'essere semplicemente un exchange di contratti perpetui; mira a costruire un'infrastruttura di trading decentralizzata che connetta broker, società fintech e market maker professionisti. Sul lato retail, Lighter implementa una strategia "a zero commissioni" simile a Robinhood, ma questo comporta una latenza di 200-300 millisecondi. Questo crea indubbiamente un'eccellente finestra di arbitraggio per i market maker ad alta frequenza. Mentre i normali investitori retail attratti dalle "basse commissioni" evitano le commissioni esplicite, potrebbero incorrere in costi di trading diverse volte superiori al normale a causa dello slippage nascosto.

Pertanto, c'è una certa controversia sul suo modello di business, e la sua logica di valutazione va oltre un semplice confronto basato su Perp DEX. Sebbene Polymarket indichi che la sua valutazione post-TGE dovrebbe essere nell'intervallo di 2-3 miliardi di dollari, resta discutibile se possa sostenere una narrativa istituzionale a lungo termine.

D'altra parte, l'esperienza storica ha ripetutamente dimostrato che "prestazioni di picco al lancio" è diventato un destino inevitabile per i progetti VC stellari. I dati del 2025 mostrano che le prestazioni dei molto pubblicizzati "progetti supportati da VC" nel mercato secondario sono gravemente disconnesse dalle loro valutazioni. Ad esempio, Humanity Protocol, valutato a 1 miliardo di dollari dai VC, ora ha una capitalizzazione di mercato di circa 285 milioni di dollari, Fuel Network circa 11 milioni di dollari e Bubblemaps circa 6 milioni di dollari—una differenza di decine di volte. Altri progetti come Plasmas e DoubleZero hanno capitalizzazioni di mercato che sono solo dal 10% al 30% delle loro valutazioni VC.

Di fronte alle "vanity metrics" gonfiate dal capitale, Lighter potrebbe essere solo il prossimo caso.

Prep DEX: un Boom Falso

Le preoccupazioni persistenti su Lighter riflettono essenzialmente i colli di bottiglia radicati nell'intera traccia Perp DEX.

In primo luogo, il gruppo di utenti principali di Perp DEX dovrebbe teoricamente consistere in trader con leva e arbitragisti istituzionali, ma in realtà, il suo livello di attività è ben al di sotto della narrativa. Secondo i dati di DeFiLlama, anche a ottobre, quando il volume di trading mensile dell'intero settore ha raggiunto un record di 1,2 trilioni di dollari, il numero di indirizzi attivi veramente globali (riferendosi agli utenti effettivi con posizioni direzionali ogni giorno) è rimasto solo nelle decine di migliaia a centinaia di migliaia. Questo è un divario significativo rispetto alle centinaia di milioni di utenti su CEX come Binance e Bybit.

La ragione di ciò è che mentre gli utenti scelgono i DEX per commissioni basse e privacy on-chain, la maggior parte degli investitori retail non è particolarmente sensibile alla privacy a causa del loro capitale limitato. Inoltre, con Hyperliquid che stabilisce un forte moat di liquidità attraverso la sua piattaforma Layer 1 auto-costruita, è difficile per i nuovi player fare una svolta nelle stesse dimensioni.

La base utenti limitata significa che la crescita in questo settore si basa fortemente su "farmer temporanei" piuttosto che su utenti fedeli. Un rapporto di CoinGecko sottolinea che il farming di airdrop è diventato prevalente alla fine del 2025, con la maggior parte degli utenti che affluisce per acquisire punti piuttosto che impegnarsi nel trading a lungo termine, portando a un dimezzamento generale dei tassi di retention dopo il TGE (token generation). Ad esempio, mentre Lighter ha attratto oltre 500.000 nuovi utenti nella Stagione 2, l'analisi mostra che l'80% erano account Sybil multi-wallet, il che significa che il numero effettivo di indirizzi attivi era molto meno impressionante di quanto apparisse.

In secondo luogo, la situazione imbarazzante nel settore si riflette nel "ciclo a breve termine" formato dal gioco di interessi tra più parti: i team di progetto hanno urgentemente bisogno di TVL e volume di transazione per supportare le narrative di valutazione, e inducono il traffico attraverso punti e zero commissioni; i VC scommettono su valutazioni elevate per cercare un'uscita; mentre i farmer accorrono a fare farm di punti, incassano e se ne vanno dopo gli airdrop.

L'analisi di Forklog suggerisce che mentre la "roulette dei profitti" gonfia le cifre sulla carta, è essenzialmente un gioco a breve termine tra varie parti, piuttosto che una situazione win-win per l'ecosistema. Un esempio tipico è l'aggiustamento del moltiplicatore di punti di Aster a novembre 2025, che ha portato alla rapida migrazione di 400.000 wallet verso Lighter, causando direttamente un'impennata delle commissioni gas e un profondo collasso della piattaforma.

Il CEO di BitMEX Stephan Lutz ha avvertito che la mania dei Perp DEX potrebbe essere insostenibile perché gli exchange centralizzati (CEX) controllano ancora il 95% dell'open interest (OI), e l'eccessiva dipendenza del modello DEX dai meccanismi di incentivo rende la sua logica di business estremamente fragile. Il rapporto di metà anno 2025 di 21Shares ha anche sottolineato che sebbene la quota di mercato dei Perp DEX sia salita dal 5% all'inizio dell'anno al 26%, questa crescita guidata dal sentiment rialzista è stata accompagnata da una grave frammentazione nella competizione.

Inoltre, l'apparente aumento del volume di trading sui Perp DEX è un prodotto degli utenti incentivati dai punti per i premi airdrop. Entro la fine del 2025, la popolarità del mining di airdrop sui Perp DEX senza token era salita alle stelle, il che spiega perché sia Lighter che Aster hanno entrambi superato i 180 miliardi di dollari di volume di trading mensile. Sebbene Aster abbia emesso il proprio token, deve ancora mantenere la sua crescita sulla carta attraverso programmi di ricompensa continui; questo modello "sussidio-per-retention" equivale a ipotecare il suo futuro.

Come si è scoperto, i progetti alimentati dal capitale e sostenuti da un sistema basato su punti spesso affrontano brutali correzioni di valutazione dopo l'evento TGE (Trading for Enterprises). Guardando indietro a Vana, un progetto supportato da VC di primo livello, mentre il suo FDV (Funds-to-Value) è aumentato brevemente dopo il TGE del 2024, è successivamente crollato del 70% a causa della perdita di incentivi, diventando rapidamente un "progetto fantasma" impoverito di liquidità. Gli attuali aumenti di dati di Lighter e Aster seguono un percorso simile a questi progetti supportati da VC con valutazioni invertite.

Nell'attuale panorama di mercato, l'effetto leader dei Perp DEX è stato sostanzialmente stabilito. Hyperliquid ha assicurato la posizione di vertice con il suo vantaggio del first-mover nei ricavi organici e nella profondità. I player rimanenti possono solo cercare differenziazione e sopravvivenza in aree di nicchia estremamente ristrette come l'ottimizzazione mobile, i meccanismi di assicurazione o l'integrazione RWA.

In definitiva, il settore Perp DEX è ancora in una fase di gioco a somma zero, e per i piccoli investitori retail con bassa sensibilità alla privacy, i DEX mancano ancora di incentivi sufficienti per migrare. Sotto la sua apparente popolarità, il suo vero valore potrebbe essere molto inferiore a quanto suggeriscono i dati.

Conclusione

All'interno della logica in boom tessuta da punti, capitale di ventura e airdrop, i Perp DEX sembrano essere caduti in un'illusione autosufficiente. Tuttavia, quando la marea dei sussidi si ritira, quei "cavalli oscuri" privi di genuina fedeltà degli utenti e che si affidano esclusivamente a narrative di capitale saranno alla fine esposti di fronte al test di liquidità nel mercato secondario.

La storia di Lighter continua, ma serve come promemoria per gli investitori crypto che lo spazio DeFi non è mai a corto di feste spettacolari, ma piuttosto di verità che possono resistere alla bolla. Nel perseguire il prossimo momento di gloria, vale la pena chiederci: per chi sta bruciando veramente questa frenesia?